Europa zwischen Zöllen und Wachstumsschwächen

Ein Blick auf die Konsensus-Prognosen

Im März war überraschenderweise keine Revision der Wachstumsprognose für die Eurozone zu beobachten. Trotz der Trendwende zu höheren Staatsausgaben in Deutschland rechnet der Konsensus laut Bloomberg immer noch nur mit einem Wirtschaftswachstum von 0,9 Prozent in diesem Jahr und von 1,2 Prozent im Jahr 2026. Die Wachstumsprognose für Deutschland wurde sogar von 0,4 Prozent auf 0,2 Prozent reduziert. Der Konsensus scheint also immer noch sehr skeptisch für Europa zu sein.

Wir sind dagegen etwas optimistischer und erwarten jeweils 2025 und 2026 ein Wirtschaftswachstum von 1,0 Prozent.

Einerseits bewirkten die Leitzinssenkungen der EZB schon jetzt eine nennenswerte Belebung der Kreditvergabe und einen positiven Kreditimpuls, und andererseits dürften die höheren Staatsausgaben in Deutschland für Militär und Infrastruktur – aufgrund ihrer langfristigen Perspektive – für einen nennenswerten Rückgang der ökonomischen Unsicherheit sorgen und für eine Belebung der Konsum- und Investitionsausgaben im zweiten Halbjahr. Unternehmen haben dadurch Planungssicherheit und dürften daher eher in eine Expansion ihrer Kapazitäten investieren. Dagegen werden jedoch die überraschend hohen US-Zölle eine Belastung darstellen, sodass wir unsere Wachstumsprognose von 1,5 Prozent auf 1,0 Prozent reduzieren.

In den USA gab es dagegen eine deutliche Reduktion der Wachstumserwartungen von 2,3 Prozent auf 2,0 Prozent für 2025. Wir haben sogar unsere Prognose auf nur noch 0,0 Prozent reduziert. Dafür gibt es drei Gründe:

1. Die Zölle werden zu höheren Preisen führen und damit zu einem realen Kaufkraftverlust
2. Ein negatives Konsumwachstum in den Sommermonaten erscheint realistisch
3. Die erratische Zollpolitik erhöht die Unsicherheit und reduziert damit die Investitionsneigung der Unternehmen (siehe u.a. NFIB-Index am Dienstag)
4. Die fallenden Aktienmärkte bewirken einen negativen Vermögenseffekt und damit weniger Konsumwachstum

Große Unsicherheit über Inflationsperspektiven

Einerseits müsste das höhere Produktivitätswachstum und das schwächere Wachstum der Nachfrage für einen merklichen Rückgang der Inflation in den USA in den kommenden Monaten sorgen. Andererseits dürften die Zölle und eine geringere Zuwanderung durch eine sich beschleunigende Lohndynamik eine steigende Inflation zur Folge haben. Die Frage ist somit, welche der Einflussfaktoren dominieren wird.

Grundsätzlich sehen wir eher die Risiken einer steigenden Inflation (Donnerstag). Zumal auch die Inflationserwartungen in Umfragen und an den Finanzmärkten zuletzt gestiegen sind und eine Eigendynamik einer steigenden Inflation auslösen könnten. Das makroökonomische Modell des Instituts für Weltwirtschaft kommt sogar zu dem Ergebnis, dass die US-Inflation bis auf 9,0 Prozent steigen könnte.

Eurozone: Positive Dynamik

Interessanterweise überraschte laut den Citigroup Surprise Indizes sowohl in den USA als auch in der Eurozone die Inflation im März mit eher höheren Werten. Die Inflation ist und bleibt also ein Problem. Immerhin konnten die Konjunkturdaten in der Eurozone positiv überraschen, während sie in den USA eher enttäuschten.

Eigentlich sollte die US-Notenbank in diesem Umfeld nicht den Leitzins senken, da der Fokus mehr auf der Inflation als auf dem Wirtschaftswachstum liegen sollte. Es wird spannend sein, ob die US-Notenbank es auch laut dem Protokoll der vergangenen Notenbanksitzung so sieht. An den Finanzmärkten werden bis Jahresende drei Leitzinssenkungen eingepreist. Wir erwarten dagegen keine Leitzinssenkung mehr in diesem Jahr.

Deflation in China ist problematisch

Am Donnerstag werden die Inflationsdaten in China für März veröffentlicht. Im Februar beschleunigte sich die Deflation noch auf -0,7 Prozent.

Die Deflation ist eine Folge der Bilanzrezession. Die privaten Haushalte und Unternehmen verschuldeten sich in den vergangenen Jahren erheblich. Gleichzeitig verzeichnen die Immobilienpreise jedoch Preisrückgänge, sodass die Vermögen der privaten Haushalte und Unternehmen schmerzlich sinken. Einerseits sind dadurch die Bilanzen vieler Wirtschaftsakteure in Schieflage geraten und andererseits besteht ein negativer Vermögenseffekt. Gleichzeitig vollzieht sich die Preiskorrektur am Immobilienmarkt nur sehr schleppend, sodass die Erwartung fallender Immobilienpreise immer noch besteht – viel besser wäre eine schnelle und heftige Korrektur der Immobilienpreise, dann aber mit perspektivisch wieder steigenden Preisen in der Zukunft. In diesem Umfeld möchte niemand einen Kredit aufnehmen, um eine Immobilie zu kaufen. 

Daher kommt der deflationäre Impuls. Dieser dürfte noch durch den Handelskonflikt mit den USA verstärkt werden. Er kann jedoch durch merklich steigende Staatsausgaben und einen Umbau des Wirtschaftssystems ausgeglichen werden. Eine merkliche Anhebung der Löhne würden den Konsum beflügeln, während Unternehmen weniger Geld für Investitionen und damit für eine Angebotsexpansion hätten. Die Deflation ist somit ein Symptom der Wirtschaftskrise.

Aufgrund der zusätzlichen negativen Impulse des Handelskonflikts erwarten wir, dass die chinesische Regierung deutlich stärkere Maßnahmen ergreifen wird, um die Konjunktur wieder in die Spur zu bringen – und sehen daher eher die Wachstumschancen.