Inflation ist (vorerst) nicht das Problem in der Eurozone

EZB Zinspolitik mit Fokus auf der Inflation im Dienstleistungssektor

Die Mitglieder des EZB-Rats betonten zuletzt immer wieder, dass die EZB derzeit einen besonderen Fokus auf die Inflationsentwicklung im Dienstleistungssektor legt. Der Dienstleistungssektor unterliegt kaum äußeren Einflüssen und spiegelt damit sehr gut den binnenwirtschaftlichen Preisdruck wider. Dieser ist wiederum stark durch die Lohndynamik geprägt. Die Lohnentwicklung überträgt sich nahezu eins zu eins auf die Lohnstückkosten, da das Produktivitätswachstum im Dienstleistungssektor erfahrungsgemäß niedrig ist. In der vergangenen Woche veröffentlichte der Personaldienstleister Indeed seinen „Wage Tracker“ für Februar – einen Indikator, der zeitnah die aktuelle Lohndynamik abbildet und damit ein sehr guter Frühindikator für die Inflation im Dienstleistungssektor ist.

Im Februar fiel die Wachstumsrate der Löhne auf nur noch 2,5 Prozent und signalisierte somit, dass die Dienstleistungsinflation (Dienstag) im März deutlich gefallen sein dürfte. Damit wäre der Weg frei für eine Leitzinssenkung der EZB im April. Danach rechnen wir jedoch mit keinem weiteren Zinsschritt der EZB, da trotz der konjunkturellen Schwäche der vergangenen Jahre die Arbeitslosenquote (Dienstag) im Oktober 2024 auf ein Rekordtief von 6,2 Prozent gefallen ist und seitdem dort verharrt. Würde die EZB – auch vor dem Hintergrund der deutschen Trendwende bei den Staatsausgaben – den Leitzins zu tief senken, könnte infolge einer Überhitzung des Arbeitsmarkts ein gefährliches Wiederaufleben der Inflation erfolgen. Zumal realwirtschaftliche Daten wie die deutschen Auftragseingänge (Freitag) zwar in den vergangenen Monaten stagnierten, aber keine deutlichen Rückgänge verzeichneten, wie es unter anderem die (zu) pessimistischen Geschäftsklimaindizes anzeigten. Würde die Konjunktur zu stark anziehen, könnten die Unternehmen nicht schnell genug die Produktion ausweiten, was einen erheblichen Anstieg der Auftragsbestände zu Folge hätte. Damit wäre auch wieder Spielraum für höhere Preis gegeben.

USA kämpfen mit einem zu starken Dollar

Gemessen am realen handelsgewichteten Wechselkurs des US-Dollars ist die Wettbewerbsfähigkeit der US-Industrie so schlecht wie zuletzt 1985, als der US-Dollar in einer Blase war. Damals lockten die außergewöhnlich hohen US-Zinsen viel ausländisches Kapital in die USA. In der Folge verschlechterte sich die Leistungsbilanz von einem ausgeglichenen Niveau zu einem Defizit von -3,0 Prozent des BIP. Für damalige Verhältnisse war es ein außergewöhnlich großes Defizit.

Aktuell zeigt sich ein ähnliches Bild. Der starke US-Dollar dürfte dafür sorgen, dass sich das Leistungsbilanz- und das Handelsbilanzdefizit (Donnerstag) in den kommenden Monaten weiter verschlechtern werden. Damit US-Präsident Donald Trump sein Ziel einer Verbesserung der Handelsbilanz erreicht, wäre eigentlich ein deutlich schwächerer Wechselkurs des US-Dollars notwendig. Wahrscheinlich wird die US-Regierung versuchen, eine langsame und geordnete US-Dollar-Schwächung herbeizuführen. Die angedrohten Zölle dürften dabei jedoch wenig helfen und kaum nennenswerte Effekte auf die Handelsbilanz haben.

Immerhin sehen wir derzeit in unserem Basisszenario nur eine Wachstumsabschwächung aber keine Rezession. Dementsprechend rechnen wir mit stabilen Konjunkturdaten: ISM-Index (Dienstag und Donnerstag) sowie Arbeitsmarktbericht (Freitag).

Japan mit gutem Wachstum und höherer Inflation

Die japanische Wirtschaft ist auf einem guten Weg mit einem ordentlichen Wirtschaftswachstum und einer Inflation von etwa 2,0 Prozent. Die Industrieproduktion und die Einzelhandelsumsätze (jeweils Montag) dürften dies bestätigen, ebenso wie die Tankan-Umfrage.

In einem deflationären Umfeld haben die Unternehmen keine Preissetzungsmacht und die Unternehmensgewinne stagnieren bzw. fallen. Mit der Rückkehr der Inflation können die Unternehmen wieder die Preise anheben und ein ordentliches Gewinnwachstum verzeichnen. So verzeichneten die im MSCI Japan vertretenen Unternehmen ein durchschnittlich negatives Gewinnwachstum von -0,9 Prozent pro Jahr zwischen 1989 und 2012. 2013 begann in Japan unter Abenomics die gegenwärtig immer noch vorherrschende Wirtschaftspolitik mit dem Ziel einer Normalisierung der Inflation. Seitdem hat sich das Gewinnwachstum auf durchschnittlich 8,3 Prozent pro Jahr beschleunigt.