Ist die Geldpolitik ein Risiko für die Staatsfinanzen?

Ist die Zinslast der Staaten problematisch?

Das primäre Ziel der Geldpolitik ist die Preisstabilität. Die Zinsentscheidungen der Notenbanken haben aber auch einen großen Einfluss auf die Zinslast der Staaten und damit indirekt auf die Fiskalpolitik.

Im vergangenen Jahr zahlte der US-Staat einen durchschnittlichen Zins von 3,8 Prozent auf alle ausstehenden Staatsanleihen. Betrachtet man die Nettozinszahlungen im Verhältnis zu den Staatseinnahmen in den USA ist zu beobachten, dass es bereits im Jahr 2024 einen deutlichen Sprung aufgrund der Leitzinserhöhungen seit 2022 gab. Derzeit liegt der US-Leitzins immer noch bei 4,35 Prozent, sodass der durchschnittliche Zinssatz auf die ausstehenden Staatsanleihen in diesem Jahr erneut steigen dürfte. In diesem Jahr oder 2026 könnte unseren Berechnungen zu Folge sogar der Höchstwert von 1992 übertroffen werden. Die hohen Leitzinsen werden also langsam zu einem Problem.

In Japan zeigt sich trotz der hohen Staatsverschuldung ein anderes Bild. Die Netto-Zinszahlungen im Verhältnis zu den Staatseinnahmen sind extrem niedrig. Das hängt damit zusammen, dass der japanische Staat knapp 1,0 Billionen USD an US-Staatsanleihen hält und damit große Zinseinnahmen erzielt. Gleichzeitig ist der Leitzins immer noch bei nur 0,5 Prozent, sodass die Zinsausgaben des japanischen Staates noch sehr niedrig sind. Leitzinserhöhungen der japanischen Zentralbank sollten also vorerst keine größeren Probleme verursachen.

Auch in der Eurozone befindet sich die Zinslast der Staaten immer noch nahe den Rekordtiefs. 2024 betrug der durchschnittliche Zinssatz auf alle ausstehenden Staatsanleihen etwa 2,0 Prozent. Derzeit liegt der Leitzins der EZB bei 2,5 Prozent. In den kommenden Monaten bestehen jedoch gute Chancen, dass der Leitzins auf 2,25 Prozent oder sogar 2,0 Prozent fallen könnte.

Auch für die Eurozone ist die Zinslast der Staaten unkritisch. Auch der Anstieg der Renditen von 10-jährigen Staatsanleihen in den vergangenen Wochen dürften an diesem Bild nichts grundsätzlich ändern. Natürlich sollten Länder wie Italien und Frankreich größere Sparanstrengungen unternehmen, wenn Deutschland gleichzeitig die „fiskalischen Schleusen“ öffnet.

Drei Zentralbanken im Focus

1. Fed

In den USA bleibt die Inflation hartnäckig. So dürfte sich die Kernrate des Konsumentenpreisdeflators im Februar auf 2,8 Prozent beschleunigt und sich damit weiter vom Inflationsziel der US-Notenbank entfernt haben. Es ist eigentlich kein Umfeld für Leitzinssenkungen und wir erwarten daher auch keinen Zinsschritt am Mittwoch.

Gleichzeitig ist die Unsicherheit im Hinblick auf die Konjunkturperspektiven gestiegen. Es wird sogar schon von einer Rezession (Trumpcession) infolge der Zollpolitik von US-Präsident Donald Trump gesprochen. Wir rechnen derzeit aber eher mit einer Wachstumsabschwächung auf ein Wachstumstempo von etwa 1,0 bis 1,5 Prozent. Entscheidend dafür wird die Entwicklung des Konsums sein: Einzelhandelsumsätze (Montag).

Auch lohnt sich ein Blick auf die Entwicklung am Wohnimmobilienmarkt, der sehr stark unter dem Einfluss der Geldpolitik steht: NAHB-Index (Montag), Neubaubeginne und -genehmigungen (Dienstag) sowie Umsätze bestehender Wohnimmobilien (Donnerstag).

Darüber hinaus ist noch zu beachten, dass der stark überbewertete US-Dollar sowie die extrem hohe (Zoll-)Unsicherheit die Industrie belasten und derzeit das Gegenteil davon bewirken, was US-Präsident Trump mit seinen Zöllen erreichen möchte. Industrieproduktion (Dienstag) und Philadelphia Fed Index (Donnerstag).

Insgesamt ein äußerst schwieriges Umfeld für die US-Notenbank: Die konjunkturelle Abschwächung erfordert Leitzinssenkungen, während die zunehmende Inflationsdynamik für Leitzinserhöhungen spricht. Derzeit erwarten wir in diesem Jahr keinen Zinsschritt mehr in den USA. Damit dürfte die Zinspolitik zu einem Belastungsfaktor für die Staatsfinanzen werden. 

2. BoJ

In Japan scheint die lange Deflationsphase nunmehr überwunden zu sein. Die Frage ist nun, wo sich die Inflation (Freitag) einpendeln wird. Immerhin beschleunigte sich die Kerninflation von 1,9 Prozent im Juli 2024 auf 2,5 Prozent im Januar 2025. Die Bank von Japan muss daher darauf achten, dass der Realzins nicht zu negativ wird. Dementsprechend sehen wir gute Chancen, dass die Bank von Japan den Leitzins in diesem Jahr in mehreren Schritten bis auf 1,5 Prozent anheben wird. In der kommenden Woche (Mittwoch) rechnen wir jedoch nicht mit einem Zinsschritt, da noch unklar ist, in welchem Umfang Japan mit US-Zöllen belegt werden wird. Die Leitzinserhöhungen dürften aber für die Staatsfinanzen unproblematisch sein.

3. BoE

Auch die Bank von England dürfte eine abwartende Haltung einnehmen. Zuletzt beschleunigte sich die britische Inflation wieder etwas. Grundsätzlich sind die Staatsfinanzen angespannt und jede Leitzinssenkung hilft. 2024 lagen die Zinszahlungen bei etwa 5 Prozent der Staatseinnahmen und damit merklich über der Eurozone und Japan. Großbritannien bezahlte jedoch 2024 nur einen durchschnittlichen Zins von 2,8 Prozent auf die ausstehenden Staatsanleihen. Der Leitzins liegt dagegen immer noch bei 4,5 Prozent, sodass die Zinslast für Großbritannien in den kommenden Jahren merklich steigen dürfte. 

Konjunktur China und Eurozone

Der sentix-Konjunkturerwartungsindex vollzog diese Woche einen Sprung. Die Ankündigungen im Hinblick auf Verteidigungsausgaben und Infrastruktur in Deutschland beflügelten den Wachstumsoptimismus. Es wird spannend sein zu sehen, ob sich der Optimismus auch auf den ZEW-Index (Dienstag) und das Konsumentenvertrauen (Freitag) überträgt. Ein wichtiger Faktor wird sein, ob die neuen Fiskalprogramme im Bundestag und im Bundesrat in der kommenden Woche die notwendige zweidrittel Mehrheit finden.

Darüber hinaus wird sich der Fokus auf die Konjunkturdaten aus China richten: Einzelhandelsumsätze und Industrieproduktion (Montag).