M&A im Aufwind

Die News aus dem Hause PNE kam überraschend: Kaum drei Monate nachdem bekannt geworden war, dass Ankeraktionär Morgan Stanley Gespräche über einen vollständigen Verkauf der durch ihren Infrastrukturfonds gehaltenen PNE-Beteiligung von rund 44 Prozent führen zu wollen, ruderte die US-Bank zurück. Gespräche würden nun nicht weitergeführt, ließ PNE im Januar kurz und knapp verlauten. Der Markt hatte auf ein Bietergefecht gewettet, denn PNE als Windparkprojektierer gilt als lukratives Target mit Wachstumspotential. Namen von möglichen Interessenten kursierten viele. Dass Morgan Stanley nun an der Beteiligung festhält, gibt zu denken. Waren die Preisvorstellungen zu hoch? Oder will Morgan Stanley nun doch länger von der Wachstumsdynamik in der Windenergiebranche profitieren? Die US-Bank hüllt sich in Schweigen, aber denkbar ist beides. Vor allem durch den politischen Willen der Ampelkoalition, im Speziellen der Grünen, zur beschleunigten Energiewende soll der Markt Rückenwind bekommen.

Was bedeutet das für das M&A-Geschehen in diesem Bereich? "Von einer branchenweiten Konsolidierung auszugehen wäre zu weit gegriffen, denn der Sektor Windenergie unterteilt sich entlang der Wertschöpfungskette in die drei Säulen OEMs, Developer/Projektierer und Betreiber, die sich unterschiedlich entwickeln", erklärt Jan Bauer, Analyst bei Warburg Research mit dem Schwerpunkt auf Renewables. Bei den größeren Markteilnehmern verschwimme allerdings die Grenze zwischen Projektierer und Betreiber zunehmend, meint Bauer. PNE, Energiekontor oder WPD haben ihre Geschäfte über die reine Projektentwicklung hinaus längst erweitert und verstehen sich als vollumfänglicher "Energy Solution Provider".

Eine Konsolidierung hat es bei den Windturbinen-Herstellern, den OEMs, bereits gegeben, so dass sich mit Vestas, Enercon, Nordex, GE Renewable Energy und Siemens Gamesa fünf Big Player den europäischen Markt für On- und Offshore- Windenergie aufteilen. Der größte M&A-Deal in diesem Bereich ist der Rückkauf von Siemens Gamesa durch Siemens Energy für 4 Milliarden Euro. Siemens Energy hält nach Ablauf der Annahmefrist fast 93 Prozent an Gamesa und plant ein Delisting. Hintergrund ist die finanzielle Schieflage der Tochter, die nun saniert und in den Konzern integriert werden soll (siehe Titelstory ab Seite 10).

Der Fall Gamesa ist beispielhaft für den Status quo der OEMs der Branche. An Nachfrage mangelt es nicht. Die Orderbücher sind voll, nur können die Hersteller diese nicht profitabel umsetzen. "Die Margen werden durch externe Faktoren gedrückt. Dazu zählen die Einführung von Auktionen und nicht zuletzt durch Corona verursachte Lieferkettenstörungen und gestiegene Logistikkosten", sagt Warburg-Analyst Bauer. "Zuletzt kamen die Kosteninflation bei Rohstoffen, Windturbinen-Komponenten und Energiepreisen hinzu", weiß Bauer.

Gamesa ist längst kein Einzelfall. Bei Nordex musste jüngst der Ankeraktionär Acciona auf eine Darlehensrückzahlung verzichten, um den Konzern finanziell nicht weiter zu belasten. Und die dänische Vestas musste für das Geschäftsjahr 2022 einen Nettoverlust von 1,5 Milliarden Euro verkraften. An wachstumstreibendes M&A-Geschäft ist bei den Konzernen, die tief in der Krise stecken, kaum zu denken - schon gar nicht im erschwerten Finanzierungsumfeld. Der eine oder andere Player könnte jedoch aufgrund seiner Strukturschwäche zum Übernahmekandidat werden, schätzt Hans Günter Wolf, Managing Director bei Metzler Corporate Finance.

Pipeline Deals sind en vogue

Anders sieht die Lage bei den Windparkprojektierern aus. Dieser Sektor ist hochfragmentiert, und hier tummeln sich vor allem KMUs, denn diese schlagen sich besser bei der Flächensicherung für Projekte. "Flächenakquisition ist ein sehr persönliches Geschäft, das oft die direkten Verhandlungen beispielsweise mit Bauern erfordert. Große oder auch kommunale Strategen tun sich hierbei oft schwer. Hier trumpfen die kleinen Projektentwickler auf", weiß Wolf. Gleichzeitig mangele es diesen Mittelständlern aber oft am nötigen Eigenkapital, um die flächengesicherten Projekte aus dieser frühen Lebenszyklusphase hinaus weiterzuentwickeln. Hier würden sich für kapitalstarke Investoren Übernahmechancen bieten, um einzuspringen und vorgeplante Pipelines zu übernehmen, erklärt Wolf.

Small Caps sind attraktiv bewertet

"Die Player mit entsprechender Kapitalkraft und professionellen Strukturen werden den Trend zu Pipeline-Transaktionen anheizen und dominieren", prognostiziert der Metzler-Banker. Im Moment gebe es am Developer-Markt "starken Dealflow mit attraktiven Bewertungen für diese Frühphasen-Projektportfolios". Denn Flächen seien hierzulande ein knappes Gut, und die Marktfragmentierung heize die Wettbewerbssituation an.

Dabei haben Onshore- und Offshore-Projekte gänzlich unterschiedliche Investorengruppen. "Im technologisch arrivierten Onshore-Markt dominieren kleinere, konservativ agierende Investoren, wie Genossenschaften und Kommunen. Im Offshore-Markt mit seinen technischen Komplexitäten und großen Investitionssummen spielen Konsortien unter Beteiligung der großen Strategen und Fonds sowie Private-Equity-Häusern die Hauptrolle", erklärt Nicolas C. Bächstädt, Managing Director im M&A Advisory der US-Investmentbank Stifel.

Alle seien jedoch hochprofessionalisiert. Am Windenergiemarkt gebe es kaum Generalisten unter den Finanzinvestoren und Fonds, sondern spezialisierte Sektorexperten, beobachtet Warburg-Analyst Bauer. Diese Fonds und Investoren, so glaubt Wolf, könnten künftig auch "bei den größeren Strategen anklopfen, um einzusteigen oder dort das Übernahmepotential auszuloten". So wie es Morgan Stanley vor ein paar Jahren bei PNE gemacht hat.

Perspektivisch ist die Aussicht für den M&A- Markt nach Meinung von Stifel-Experte Bächstädt aber aufgrund der Wachstumsperspektive für die gesamte Branche nicht schlecht, berge aber auch Schwierigkeiten, wie die Strompreisvolatilität, steigende Finanzierungskonditionen und Materialpreise sowie politische Unsicherheiten, was sich auf die Kaufpreise durchschlage. Schon 2022 gab es "teilweise sehr kompetitive Bieterverfahren und entsprechend hohe Preisvorstellungen, doch wir haben im Umfeld der Unsicherheiten um die Abschöpfung von Übergewinnen auch einen kräftigen Dämpfer im Markt beobachtet", weiß Bächstädt aus der Praxis zu berichten. Bei Übernahmen von Projekt- Pipelines würden zudem auch gewisse Realisie- » rungsrisiken mitschwingen, etwa durch Klagerisiken oder genehmigungsbedingte Ausfallquoten, gibt Metzler-Banker Wolf zu bedenken. Seine Bank etwa hat im vergangenen Jahr den Verkauf eines Onshore-Windpark-Portfolios der Norderland- Gruppe an den Versorger Enercity begleitet.

Politischer Rückenwind erwartet

Trotz oder wegen akuter Widrigkeiten am Markt haben Hersteller, Projektierer und Betreiber auch die langfristige Perspektive - und hier spielen energiepolitische Ambitionen eine große Rolle. Die Branche erwartet Rückenwind, weil genau an den genannten Risiko-Stellschrauben bezüglich Realisierung und Ausfallquoten gedreht wird.

So verlangt das "Windenergie-an-Land-Gesetz", dass die Länder bis Ende 2032 2 Prozent der Bundesfläche für die Windenergie ausweisen müssen, 1,4 Prozent bereits bis 2027. Seit Anfang 2022 zählen zudem Wind- und Solaranlagen ab einer installierten Netto-Nennleistung von 104 Megawatt als Kritische Infrastruktur; bei ihrer Genehmigung gelten andere Gesetzgebungen wie etwa zum Artenschutz daher als nachrangig. Genehmigungsverfahren sollen insgesamt beschleunigt werden, vor allem dann, wenn bereits eine strategische Umweltprüfung stattgefunden hat - dann sollen weitere Umweltverträglichkeitsprüfungen entfallen.

Den Turbo bei der Energiewende zu zünden gilt als das Prestigeprojekt der grünen Koalitionspartner in der Bundesregierung - zusätzlich angeheizt durch die energiewirtschaftlichen Folgen des Ukraine-Kriegs. Fruchten die politischen Initiativen, dürfte das auch die Deal-Dynamik im Windenergiesektor ankurbeln. Bis diese politischen Weichenstellungen in der Industrie spürbar ankommen, dauert es aber. "Als Erstes dürften Projektierer in der Frühphase ihrer Projekt-Pipeline den Rückenwind spüren, verzögert dann die Maschinenbauer in ihren Orderbüchern. Das dürfte wegen der Vorlaufzeiten aber frühestens gegen Ende 2024 der Fall sein", schätzt Analyst Bauer. Metzler-Banker Wolf ist sich sicher, dass dadurch in den kommenden Jahren "M&A ein relevantes strategisches Mittel im Markt für Windenergie bleibt".

Bis dahin bleibt der Zugriff auf Projekte mit unterschiedlichen Reifegraden die große Herausforderung für alle Spieler in der Windenergiebranche. Daher erwartet auch Bächstädt bereits für das laufende Jahr eine "erhöhte Transaktionsaktivität zunächst vor allem bei Projektierern sowie bei Betreibern von Windparks".